“省外市場無法取得較大突破，營收恐進一步下滑。”4月2日，中金證券發研報如此稱。基于此，中金證券將金楓酒業(600616.SH)的股價2018/2019年目標價下調14.3%至9.0元。截至4月4日收盤，金楓酒業的股價為每股7.75元，其今年最高價為9.74元。

讓中金證券下調金楓酒業股價的起源，在于該公司3月31日發布的2017年年度報告。財報顯示，2017年金楓酒業營收9.87億元，比上年下跌8.23%，歸屬上市公司股東的凈利潤5518萬元，比上年下跌18%。同樣下跌的還有金楓酒業的主戰場上海，營收同比下滑13.62%。與此同時，相對金楓酒業2017年的實際產能10.34萬千升、實際銷售10.36萬千升，其半成品(含基酒)20.85萬千升的庫存已然高懸。

“由于傳統渠道受新消費業態的沖擊，核心區域實體終端數量及消費人群有所減少，(上海)市內銷售有所下降。”金楓酒業回復《中國經營報》記者稱。

就此，中國酒業專家楊承平認為，黃酒企業一直很難突破江(江蘇)浙(浙江)滬(上海)三地市場的局限，至今未有一家年銷售上20億元的企業，因此未來黃酒的擴張仍然必須著眼于江浙滬市場，同時在走全國化戰略之時必須慎重。

主次“戰場”競奪

對于金楓酒業而言，上海主戰場的下滑或許出乎意料，但也在意料之中。

根據金楓酒業2017年財報，公司在上海市場的營收為7.07億元，同比下滑13.62%;江蘇市場營收為1.76億元，同比下滑4.77%。只有浙江市場營收為3888.85萬元，同比增長357.07%。但由于浙江市場基數小，這樣的增幅顯然對業績拉動不大。

實際上，一直以來上海是金楓酒業重中之重，僅2017年的營收占比就高達71.63%。但上海歷來也是黃酒企業的“兵家必爭之地”，隨著酒業的復蘇，競爭尤為激烈。

就此，中金證券分析稱主要是三個方面的因素導致金楓酒業“失守”上海：一是上海城區郊縣的沿街店鋪改造，大量中低檔消費群體流失，部分銷售渠道流失;二是金楓酒業梳理經銷商隊伍，主動壓縮社會庫存30%;三是古越龍山、烏氈帽、沙洲優黃等均在上海作為重點市場運作，市場競爭明顯加大。

就此，金楓酒業給《中國經營報》記者的回復中，也承認上述因素是其主戰場營收下降的主要因素。此外，金楓酒業從產品結構來說，也是全線下滑。年報顯示，公司中高檔產品營收為8.28億元，同比下滑9.22%;低檔產品營收為1.38億元，同比下滑4.7%。

記者注意到，金楓酒業在江浙滬三地市場的銷售，目前占公司營收的比重高達95.43%，其他區域僅占4.57%，營收為4510萬元。根據公司公告，2017年該公司重點“推動薄弱市場和新市場拓展”，如與安徽百川集團主攻郊縣，以京東為突破口拓展電商等，但仍然難以提升三地之外的營收。數據顯示，2016年金楓酒業實現營業收入10.75億元，但江浙滬三地依舊是公司業績的主要來源，貢獻了公司整體營收的95.73%，三地之外營收僅為4590萬元，這一數據也高于2017年4510萬元的營收總額。

就此，金楓酒業回復《中國經營報》記者稱，在原有南方、北方、江蘇三大區域基礎上再著力開拓新的獨立市場區域……同時，加大與平臺商合作的運營模式有序推進，探索新的“走出去”模式。著力培育電商渠道，開發電商專版產品，線上線下同步拓展市外市場。“目前尚無向西部拓展的計劃。”

20萬千升庫存高懸

根據金楓酒業的公告，該公司目前有三大生產基地，包括石庫門公司、無錫振太、紹興白塔，其中后兩家公司是金楓酒業收購的兩家地方黃酒企業。由此，金楓酒業的三大廠區設計產能總計為16.2萬千升，但2017年實際產能10.34萬千升、實際銷售10.36萬千升。同時，數據顯示金楓酒業庫存成品酒7085千升，半成品(含基酒)高達20.85萬千升。不僅如此，金楓酒業新建的10 萬噸二期項目，于2017年年內完工投產，其產能勢必進一步提升。

就此，金楓酒業向記者解釋稱，基酒是酒類企業長遠發展的重要資源，高庫存是酒類企業的特性，公司存貨大部分為半成品酒(含基礎酒)，在以銷定產的模式下，公司根據市場銷售情況合理控制釀造量與基酒庫存。

楊承平認為，金楓酒業的成品庫存并不高，基酒庫存雖然高達20萬千升，但是基于企業發展的需要尚可以理解，“關鍵是企業的銷售要能夠對基酒實現有效的消化”。

記者注意到，相對金楓酒業20萬千升的半成品庫存，已然是實際產能和銷量的一倍。但會稽山和古越龍山對此的控制較為持平。

數據顯示，古越龍山(600059.SH)三個生產基地古越龍山、女兒紅公司、鑒湖公司的設計產能總計35.75萬千升。截至2017年末，其成品酒庫存為2.55萬千升，半成品酒(含基礎酒)28.67萬千升。但在2017年，古越龍山的銷售總量為25.77萬升。

此外，會稽山(601579.SH)設計產能15.5萬千升，實際產能15.12萬千升，在建項目為10萬千升。庫存為成品酒1.6萬千升，半成品酒(含基礎酒)20.06萬千升。2017年，公司實現銷售為25.91萬千升。

江浙滬市場困局

黃酒企業在江浙滬三地市場的高占比，外圍市場難拓展的“宿命”，已然成為行業長久難以突破的困局。

數據顯示，金楓酒業在江浙滬三地市場之外的占比僅為4.57%，這也是該公司近幾年保持的紀錄。此外，會稽山2017年在浙江省內營收8.81億元，在2017年總營收中占比69.05%，省外上海為13.69%，江蘇為9.48%，其他地區僅為6.68%。古越龍山2017年營收16.37億元，其中上海3.96億元，浙江5.93億元，江蘇1.59億元，其他地區4.09億元，占比26.12%。古越龍山的這一數據，在整個行業中的市場布局較為突出。

“黃酒市場最大的問題就是主要過度集中在江浙滬三地。”楊承平認為，目前黃酒市場除了在湖北、湖南、安徽等地，以及北京等北方市場有少量銷售，加上少量出口外，市場的局限性太大，“主要還是黃酒的區域市場特征太過明顯，這是由消費者的習慣所決定的，即江浙滬三地消費者偏好于甜食，而高含糖量的黃酒很難向中西部和北方市場推展。”

中國酒業協會的統計數據顯示，2017年1~12月，納入到國家統計局范疇的規模以上黃酒生產企業 121 家;規模以上黃酒企業累計完成銷售收入 195.85 億元，與上年同期相比下降 1.2%，累計實現利潤總額 20.74 億元，與上年同期相比增長 11.5%。