5月25日消息，由新浪財經和華創證券聯合主辦的第二屆中國私募基金業金刺猬獎上海答辯會今天舉辦。樂瑞資產創始人、董事長唐毅亭作為金刺猬入圍候選私募代表并發言。

樂瑞專注于低風險投資之道，在有限風險的前提下為投資者獲取持續穩定的可觀收益，實現資產的長期保值增值。關于如何達到這一目標，唐毅亭說，“我們的投資理念是以大類資產配置為中心，通過宏觀自上而下的分析，識別不同種類資產的牛熊周期，以便回避這些資產的系統性風險，抓住它向上的時期，獲得好的長期穩定的絕對收益回報。”

樂瑞通過自行研發資產管理系統和風控系統，使后臺的風控人員能夠實時跟蹤到整個投資的變化狀況和風險變化狀況，在偏離投資預期時提出風險警示，從而將投決和風控緊密結合以實現低風險投資。

在投資策略方面，唐毅亭稱，樂瑞是兩個主策略，加一系列的附屬策略，并重點介紹了宏觀對沖策略和信用債策略這兩個主策略。并在投資流程中囊括對資產風險和投資決策風險的控制，嚴控杠桿來降低流動性風險。

“目前的市場核心的矛盾是非標收縮。”唐毅亭認為，“非標到期導致的債務融資風險已經傳導到債券市場，債券市場會產生違約。債券的違約金進一步加劇了債券的再融資風險。所以，債券市場實際上也對實體經濟關上了大門。”實體經濟緊張可能會導致信用違約事件高發、總需求下降，對大宗商品向下施壓，并最終影響股票市場。

談及平臺債的配置問題，唐毅亭表示，“平臺債從收益率的角度，肯定越是往后推遲配置可能越好。因為現在問題沒解決之前，資金鏈緊張應該是一個普遍存在的現象。當然如果真要配置，可能是找那些財政和經濟實力比較強的地方來配置，可能會比較好一些。”

對于房地產市場未來的發展，唐毅亭表示仍然看好。“房地產現在總的狀況是存貨特別少，不管是土地，還是建設項目，還是待售項目，都特別少。”“我現在認為是一個非常健康的市場，供求關系特別健康。雖然現在通過政策把需求壓制下來了，但是需求可能是后移了，沒有消失。一旦條件合適，這些需求一定會回到市場中來。”

樂瑞資產創始人、董事長唐毅亭

以下為答辯實錄：

樂瑞資產創始人、董事長唐毅亭

唐毅亭：大家早上好!

樂瑞來自于英語的啊“Low Risk”的中文音譯，樂瑞從一開始的訴求、愿景和目標是希望為客戶做一款低風險的投資產品。低風險條件下、還不錯的投資回報是樂瑞追求的目標。從這個目標開始，我們就把自己的工作重心放到了一個特別的位置，就是收益率在6%~10%之間，同時風險波動是比較低的1%~3%。

樂瑞資產成立于2011年4月，注冊資本1億，目前獲得中關村(6.330,-0.07,-1.09%)高新技術企業認證，是中國基金業協會會員，我本人也是基金業協會私募證券投資基金專業委員會的聯席主席。

樂瑞資產還有一個香港公司——Lakefronk(香港)，這個公司持有香港證監會頒發的證券投資咨詢和資產管理也就是通常所說的4、9號牌照，并于2017年7月成為首批債券通的參與者。

樂瑞的產品線，首先從客戶的角度來看：主要客戶是大中型銀行的資產管理部和大中型銀行的私人銀行部，其他包括第三方財富管理公司、券商、信托公司、上市公司和大學基金會等。

樂瑞產列系列分為三個：純債系列、強債系列和宏觀系列。區別在于純債100%是債券;強債是20%—30%可以投資于股票或者大宗商品，依客戶的產品合同約定;宏觀相當于我們最新的資管辦法的混合產品，股票、債券、大宗商品等金融都資產均可以投資。

樂瑞產品的投資標的包括債券、股票、大宗商品、外匯、衍生品，但因為投資限制目前實際運作中并沒有外匯。雖然通過港股通投資會有一定的匯率風險，都風險非常有限。

2011年樂瑞成立、2016年香港樂瑞成立，到現在已經有7年時間。從團隊情況來看，我們現在一共60人，其中大概40人以上是投研團隊，其余則包括銷售團隊和后臺支持團隊。我們在今年以前主要是服務機構客戶，今年以來納入了一些零售端高凈值客戶，并成立了自己的銷售團隊。團隊還是以投研為主。

從管理上來看，我們是扁平式的管理框架，目前有大概10個團隊，我本人是董事長，我的合伙人張煜是總經理，也是投委會的成員。我們的團隊分為幾類：宏觀團隊負責自上而下的大類資產研究、權益團隊負責權益，信用團隊負責信用分析。資產配置團隊負責投資組合具體的配置，交易團隊負責交易的落實。IT支持團隊則負責數據挖掘和內部IT開發。此外我們還有房地產股權投資團隊。

樂瑞團隊的主要人員我介紹一下。

我本人作為公司的董事長，畢業于中國人民大學，2011年創辦樂瑞資產，之前在中國農業銀行(3.630,0.02,0.55%)工作13年，在安信證券工作4年。

張煜是我在農行的同事，是我的合伙人，也是樂瑞的主要股東。公司主要的同事包括王笑冬、李佩穎、史敏、韓迪、李翔、嚴樹成等，部門總監為兩個來源，要么是我本人在農行、安信的同事，要么是應屆畢業學生。我們這個公司可能文化比較獨特，很少從市場招聘員工。

目標：我們專注于低風險投資之道，在有限風險的前提下為投資者獲取持續穩定的可觀收益，實現資產的長期保值增值。

我們怎么做到這一點?我們的投資理念是以大類資產配置為中心，通過宏觀自上而下的分析，識別不同種類資產的牛熊周期，以規避資產的系統性風險，抓住向上的周期，獲得好的、長期穩定的絕對收益。

投資流程：首先研究部門做基礎的數據研究。其中比較重要的是我們的宏觀團隊通過宏觀研究對宏觀大類資產配置形成初步觀點。我們各個資產團隊，包括權益、商品、信用、衍生品和海外等團隊，分別從他們覆蓋的資產出發，形成對應資產的二級資產、重要品種的性價比分析和投資機會建議。這些觀點會統一呈現在我們每個月的投決會上，投決會研究討論之后把整體資產配置方案定下來，交給資產配置小組執行，資產配置團隊落實到每一個投資組合。因為我們管理的幾十個投資組合需要根據合同一一去落實，資產配置團隊相當于基金經理、基金經理助理的角色，去落實資產配置的方案。在落實這個方案的過程中，需要下單買賣債券或者是證券的時候，我們是通過交易室來實施的，交易是相對獨立且嚴格風險管理的。在實施完畢后，所有的紀錄全部錄入我們的系統。雖然我們公司管理的資產類別非常龐雜，從債券到股票到商品再到金融衍生品，從國內的證券到香港的證券，從國內債券到中資美元債也好，從多空套利、從衍生品到現貨，非常豐富。目前市場上還沒有這樣一個系統能夠覆蓋那么多資產，我們就自行開發了自己的資產管理系統、交易系統和風控系統。通過這個系統，我們后臺的風控人員能夠實時跟蹤到投資的變化狀況和風險變化狀況。如果投資組合偏離了我們的投資預期，就會提出風險警示，給我們的前臺，我們的風控，以及主要負責人提出警示。大家將迅速研究解決風險問題。這是投資決策和風控流程，投決和風控非常緊密地交叉在一起。

投資策略具體來說是兩個主策略，加一系列的附屬策略。重點介紹一下主策略。主策略之一叫宏觀對沖策略、第二叫信用債策略。宏觀對沖策略的根本是我們會有一個宏觀上的思路和想法，主要目的是根據這個思路和想法去識別不同類型的大類資產和重要的二級資產的風險收益。在此基礎上，形成宏觀配置的意見。這個策略應用于我們每一個產品，包括我們的純債策略，因為純債策略在執行時至少要在利率和信用中做出抉擇，也是兩類不同的二級資產，需要不斷地調整。

還有一個策略是信用債策略，信用債策略是我們公司重點打造的策略。從公司建立伊始，開發了市場比較早的債券內部評級系統。這個內部評級系統，是我們投研分析系統的一個重要的組成部分。這個評級系統起到什么作用呢?首先是起到在企業財報出來以后自動化地給出一個量化的評級，并且提示一些重要的矛盾。比如說毛利率偏高，或者是收益大幅度下滑之類的，為后面的研究提供基礎。第二步，我們會對市面上發債的重要行業做一個深度研究。除了評級系統外還有一個財務分析系統、一個量化分析系統。這些系統都會支持我們深入到行業內部。第三步，則是在行業的基礎上挑選具備阿爾法收益的個券，以這樣的方法來規避系統性風險。

這一套投研系統也是我們公司的特色。我們所有業務均是這樣的模式，比如說對利率債的研究，通過把研究框架搭建起來并系統化，這樣后續的就不需要重復這些基礎的工作，效率非常高，準確性也會比較高。

(圖)我們的評級系統、量化系統、宏觀分析系統、財務分析系統、各類資產估值高頻的跟蹤系統。

信用分析體系主要是三步，信用分析體系的效果還是比較好的。

風控體系比較復雜，我們的資產風險控制和投資決策的風險會嵌入到我們整個投資流程里。信用風險控制已經敘述了，經過我們的數據研究、行業研究和企業研究得出一個比較大的備選，大概有一百只債券。為什么會那么少?是因為很多大白馬類的公司已經研究透徹了，我們的債券標的都是屬于有可能發掘出阿爾法收益的債券，這是信用風險掘金。

流動性的風險我們的控制方法也很簡單，第一，嚴控杠桿。我們這么多年來取得業績，杠桿基本上不超過10%的水平。合規風控我們也有一套向公募基金靠齊的思路。到現在我覺得做得比較好。

業績回顧。現在的產品大概分為四類，除了純債、強債、宏觀以外，因為我們在海外有產品，我們分了四類，它的投資收益和目標各不相同。

純債的業績，我們有一個歷史業績超過6年的產品，規模很大，幾十億，業績大概是年化7.8%、夏普比是3，包括轉債。如果剔除轉債，大概有7.2%的年化回報，今年以來的凈值增長是1.4%，最大的月度回撤是零點幾，歷史上只有一個月是負的收益。

強債，強債一號運行時間最長，下個月即將滿6年，股票敞口最大不超過20%，業績到目前的平均回報接近13%，現在凈值已經翻倍，年化夏普比大概2點幾，今年以來的凈值增長2點幾，最大的月度回撤是1.4%。成立70余個月，僅6個月是負的凈值增長。

宏觀配置基金，這是高波動、高貝塔的基金。這個基金的夏普比大概1.4，平均年化回報38%，今年以來的業績是負的3.7%，最大月度回撤在2015年6月股票大幅調整時發生，約為8%。

海外全球宏觀對沖基金，主要的投資對象是離岸中資美元債和港股。從2017年5月成立到今年5月份，正好滿一年，年化收益率10%、夏普比1，最大的月度回撤月3%，今年以來的凈值增長約1%。

其它純債產品，跟旗艦產品相比差不多，回報率也差不多，夏普比也差不多。宏觀情況稍微差別大一點，因為宏觀產品建立的時間點不一致，有的成立的早，有的成立的晚。成立的早的享受了13年、14年的宏觀大波動行情，回報會高一些。

全債年化回報基本上是在7%~10%的水平，有個別產品收益率比較高，是因為正好做了14、15年的轉債。

重要市場節點回顧，比較典型的是我們的強債1號產品，含20%的股票投資上限，其它都是債券。這樣的產品在過去的生命周期里，從2011年到現在經歷了三次債券市場大幅調整：分別是2011年三季度、2013年下半年和2016年的四季度;以及兩次股票價格大幅調整：分別是2015年三季度和2016年1月份，這五次系統性風險的發生時產品實現了凈值的逆市上揚長。債券價格大幅下行時，樂瑞基金的表現最多的時候是正的3%，超額收益是8個百分點。

時間比較有限，我們只能簡單介紹一下這個狀況。比如說在在2015年6月股票市場大幅調整前期還有股票持倉，下跌初期雖然減倉了，但還是受了影響。但接下來我們通過配置分級A彌補了股票的虧損，并取得了正的回報。

在錢荒之前，我們就已經發現了外匯占款已經非常不足，而且資金鏈較為緊張，這時準備了大量的現金。因此，在后面債券價格調整的過程中，沒受什么影響，因為主要是持有短債、投資組合久期比較短。

市場展望。

簡單說一個觀點，目前的市場，核心的矛盾是什么呢?目前的市場核心的矛盾是非標收縮。非標收縮原因是資管新規，在新規下公募性質產品是否能投非標，還不確定。非標到期導致的債務融資風險已經傳導到債券市場，目前我們已經看到債券市場會違約率和違約風險的提升。債券的違約風險進一步加劇了企業的再融資風險。債券市場對實體經濟提出了更高的融資標準，通過非標市場的融資功能也關閉，因此社融里非標和債券這個門類大幅度下降。這個下降我個人認為，在一個月的時間里很難通過別的方式去補充(比如通過發放貸款、通過別的方式完成短融資)。所以，可能會引起實體經濟的資金緊張。實體經濟的資金緊張，第一個表象就是信用違約事件高發。第二個表象則是總需求的下降，特別是有關于基建、房地產投資相關的需求下降，會使得大宗商品有向下的壓力。實體經濟資金的緊縮，如果再疊加總需求下降的可能，則從估值層面以及總需求下降導致的企業利潤受影響，都會對股票市場產生壓力。

所以，我個人認為股票市場在未來的一段時間將承壓。但中長期時間維度看，中國的宏觀經濟非常健康。如果說同樣的壓力放在2013年，股票市場可能會跌很多。但今天的環境肯定跟那個時候大不一樣，今天的環境要更為健康。所以，我們認為影響有且不容小覷，但是不至于形成大的風險。

對于利率債，從短期幾個月的時間維度看，最差的情況長期利率債是波動、最好的情況利率債可能有幾十個BP的階段性下行空間。理由還是基于上面的緊縮造成的問題。

基本上我的演講到此結束，謝謝大家!

農行許成：唐總您好，您覺得今年平臺債在資產配置的時候要注意哪些問題?考慮到風險，有沒有對策?

唐毅亭：平臺債從收益率的角度，肯定越是往后推遲配置可能越好。因為現在問題沒解決之前，資金鏈緊張應該是一個普遍存在的現象。當然如果真要配置，可能是找那些財政和經濟實力比較強的地方來配置會比較好一些。

南京銀行(8.290,0.00,0.00%)周旭媛：前期也有市場覺得房地產可能會有一波大漲，您怎么看?

唐毅亭：房地產現在總的狀況是存貨特別少，不管是土地，還是建設項目，還是待售項目，都特別少。很多城市可供銷售的月數是在3到6個月，6到8個月的水平。所以，房地產市場其實非常堅實。現在如果信貸政策不變，按揭政策不變，限購限貸政策按現有的政策執行下去，房價很難跌下去。這個市場我現在認為是一個非常健康的市場，主要是供求關系健康。雖然現在通過政策把需求壓制下來了，但是需求可能是后移了，沒有消失。一旦條件合適，這些需求會回到市場中來。從這個角度講，對監管層來啟動或者說來防范下一步的風險其實也提供了一個比較好的條件。

平安銀行(10.590,-0.02,-0.19%)張鵬：后面是不是有可能國內經濟出現像滯脹，這樣的風險會不會存在?

唐毅亭：現在是不存在滯脹的風險的，同時通脹的風險也不存在，現在的風險是資金鏈緊張，或者叫緊縮。實際上這個事情也是應有之意，因為要金融去杠桿，就代表著金融機構的資產負債表收縮。金融機構或者是表內或者是表外的收縮，實體經濟的資產負債表也跟著收縮，這是會計恒等式。這樣的收縮就會對總需求多多少少會有影響。雖然我們認為我們現在整個產能出清進展較為順利，存貨也非常低，但是對總需求是有影響的。今年通脹風險較小。但是如果這個事解決了、過去了，整個經濟、信貸、社融都恢復了正常，或者說下行的趨勢停止，變成橫向的走勢，下一步才需要擔心通脹。

平安銀行張鵬：今年年初以來其實債券市場還是收益率下來一波，您開始的觀點是今年的債券市場判斷還是有趨勢性的上漲，年初的那一波您是怎么看的?現在復盤來看這個事。

唐毅亭：年初主要原因是貨幣市場利率下來了，指標就是同業存單的利率降了，原因是央行恢復中性的貨幣政策。所以，我們的收益率相當于是提前到了一個高點，現在又回到了相對均衡的位置。這個位置跟現在我們見到的通脹增長水平是比較相稱的。如果后邊發生總需求下行明顯，利率就有可能階段性下行。但再往長期看，這個僅僅是階段性。長期看金融緊縮或者金融去杠桿在未來一兩年取得成效以后，通脹還是要起來的。因為全球的通脹都在起來，中國之所以沒起來部分原因就在于現在的金融去杠桿和金融緊縮。