融資是資本市場三大功能之一，能夠足額募資甚至是超募更是發行人的期望。但理想很豐滿，現實往往很骨感。據統計，今年以來，科創板與創業板上市企業實際募資額低于擬募資額的案例占到同期IPO企業總數的近60%，這一比例顯然并不低。個人以為，這是注冊制背景下，IPO市場化的必然結果。

新股高發行價格、高發行市盈率、高超募的“三高”發行曾經引發市場質疑與詬病，在“窗口指導”下，新股發行市盈率回落至23倍以下，這一態勢也延續了多年，直至科創板開市才被打破。

科創板新股實行市場化發行，新股發行價格、規模、節奏等由市場決定，強化市場的約束作用。科創板開市初期的新股發行，“三高”發行成為常態。由于實行市場化發行，即使是某些新股發行價格與發行市盈率高得離譜，市場其實也已經“默認”了。但今年以來，科創板與創業板的IPO市場，卻正發生著深刻的變化，主要表現在：

一是發行市盈率出現兩極分化態勢。如截至4月20日，科創板完成51只新股發行，其中5只發行市盈率超過百倍。但也有16只發行市盈率在23倍以下，而去年全年只有6只。創業板方面，今年完成54只新股發行，最低發行市盈率為7.98倍，最高達94.99倍。其中有25只發行市盈率低于23倍，去年8月24日創業板注冊制開啟試點至年末，新股發行市盈率在16.12倍至115.56倍之間，發行市盈率低于23倍的只有11只。數據表明，科創板與創業板低于23倍市盈率發行的新股數量大幅增加，盡管高發行市盈率的新股仍然存在，但整體上發行市盈率呈下行趨勢，這一點在創業板上表現得更加明顯。客觀上，發行市盈率的變化，更能折射出科創板、創業板IPO所發生的變化。

二是上市企業募資不足已成常態。科創板51只新股，有33只募資不及預期，占比64.71%。像昀冢科技擬融資10.26億元，實際募集2.89億元。創業板方面，54只新股有30只實際募資額低于預期，像曉鳴股份、共同藥業、志特新材等公司的募資額均不到擬募資額的40%。毫無疑問，募資不足與IPO市場發生的變化相關。

科創板與創業板IPO所發生的一系列變化，并不是偶然的。從現行的詢價機制看，中小投資者無法參與詢價，而IPO企業并沒有話語權，參與詢價的機構發揮著決定性的作用。而作為市場的參與方，機構只是其中之一罷了，但機構詢價的結果，卻要讓所有的參與方承受，個中顯然也有失公平。而且，去年以來，某些機構幾乎雷同的報價，也導致關于機構抱團詢價的消息不時傳出。如果屬實，顯然又是值得商榷的。

盡管如此，科創板創業板IPO所呈現出的變化，亦有值得肯定的地方。即使是注冊制下的市場化發行，“三高”發行所隱藏的風險與危害，與此前并沒有本質上的區別。事實上，像科創板眾多個股，由于發行價格高企，掛牌后其股價亦產生了估值回歸，某些個股的跌幅并不小，高位買入股票的投資者損失慘重，這并不利于樹立投資者對于市場的信心。而且，“三高”發行不再成常態，也有利于抑制發行人過高的融資預期。上市企業無不希望能夠融到更多的資金，這一點是毋庸置疑的。降低發行人的融資預期，避免發行人盲目擴張，能夠使發行人將資金用在“刀刃”上，并提高資金的使用效率。

更值得注意的是，“三高”發行不再成常態，對于今后注冊制在A股市場全面鋪開具有非常積極的意義。雖然目前注冊制在兩大板塊試點進展順利，但在整個市場全面鋪開顯然還需要抱謹慎態度。而目前科創板與創業板IPO所發生的變化，為今后滬深主板開啟注冊制試點能提供參照，并能為注冊制的全面鋪開助力。