2019年12月中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》，有效地填補(bǔ)了A股市場(chǎng)關(guān)于分拆上市長(zhǎng)期以來(lái)的制度空白，標(biāo)志著A 股境內(nèi)分拆上市通道正式開啟。新規(guī)發(fā)布至今，已有二十余家上市公司成功實(shí)現(xiàn)分拆上市，一百余家上市公司發(fā)布了擬分拆上市公告，數(shù)百家上市公司符合分拆條件。

伴隨著A股市場(chǎng)中多元化經(jīng)營(yíng)的公司逐漸增多、市場(chǎng)交易和監(jiān)管環(huán)境逐步成熟，未來(lái)分拆上市的公司將繼續(xù)增加，并成為上市公司產(chǎn)業(yè)發(fā)展、資源配置、資產(chǎn)重組的重要手段。眾多上市公司迫切希望了解監(jiān)管政策以及學(xué)習(xí)成功分拆上市企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。

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4月18日，由本報(bào)（《中國(guó)基金報(bào)》）支持，《新財(cái)富》協(xié)辦，華民投和海通證券聯(lián)合主辦的“首屆中國(guó)上市公司分拆上市暨產(chǎn)業(yè)發(fā)展高峰論壇”將在上海國(guó)際會(huì)議中心隆重舉行。本屆論壇將邀請(qǐng)交易所領(lǐng)導(dǎo)、相關(guān)券商等中介機(jī)構(gòu)以及投資機(jī)構(gòu)就分拆上市的政策、規(guī)則路徑、實(shí)操經(jīng)驗(yàn)和投資價(jià)值等問(wèn)題進(jìn)行深入探討，并邀請(qǐng)已成功分拆上市的企業(yè)進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分享。目前可以通過(guò)“華民投”微信公眾號(hào)及官方網(wǎng)站www.F-CN.cn財(cái)中網(wǎng)報(bào)名參會(huì)。

“分拆上市”助力上市公司產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張

分拆上市完成以后，子公司盡管依然為母公司的控股子公司，但由于成為了公眾公司，勢(shì)必將在獨(dú)立經(jīng)營(yíng)、信息披露、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面相較分拆之前有明顯的變化。梳理當(dāng)前已有的A股分拆上市的案例，A股上市公司進(jìn)行分拆上市的核心訴求是為其產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張?zhí)峁┞窂脚c工具上的支持。具體來(lái)看，主要有四方面的意義：

第一，“分拆上市”為子公司獲取資金和資源，降低前序、后續(xù)融資難度。分拆上市使得子公司能夠作為獨(dú)立實(shí)體在A股市場(chǎng)進(jìn)行融資，上市后，子公司能夠接觸的投資者數(shù)量和種類都將更為豐富，使得公司本身成為重要的融資平臺(tái)；除此之外，當(dāng)分拆上市提上日程，也將同步增加公司對(duì)于前序投資者的吸引力。

第二，“分拆上市”提高母公司業(yè)務(wù)集中度、改善子公司治理、實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)。從經(jīng)營(yíng)的角度上來(lái)看，子公司業(yè)務(wù)的分拆有助于幫助母公司聚焦主業(yè)。分拆作為資產(chǎn)重組的重要手段，能夠幫助公司在經(jīng)營(yíng)上做“減法”，促進(jìn)資源有效整合。分拆后子公司經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性獲得保障，優(yōu)化激勵(lì)機(jī)制。分拆上市后子公司在人員任免、信息披露、財(cái)務(wù)獨(dú)立等方面都將與母公司劃出清晰界限，對(duì)于子公司的公司治理有較大的好處。同時(shí)，在分拆上市的過(guò)程中給子公司的管理層提供更加有效的激勵(lì)，可以有效解決委托代理問(wèn)題，改善公司的治理。

第三，“分拆上市”改善子公司估值情況，幫助子公司實(shí)現(xiàn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。分拆后子公司能夠得到獨(dú)立估值。在母公司體內(nèi)時(shí)，對(duì)于某一塊業(yè)務(wù)或資產(chǎn)進(jìn)行單獨(dú)估值難度相對(duì)較大，而分拆后一方面公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)會(huì)出現(xiàn)明顯改變，上市的過(guò)程也會(huì)對(duì)公司的現(xiàn)金流和杠桿率等財(cái)務(wù)水平有所幫助，獨(dú)立以后子公司也可以采用與母公司不同的估值方法，從而得到更加公允的估值。

第四，“分拆上市”滿足國(guó)企改革的資產(chǎn)重組需求，助力國(guó)企上市公司估值重塑。2022年是國(guó)企改革三年行動(dòng)的收官之年，為優(yōu)化國(guó)企治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值，國(guó)資委發(fā)布的《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》提出，支持有利于理順業(yè)務(wù)架構(gòu)、突出主業(yè)優(yōu)勢(shì)、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局、促進(jìn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的子企業(yè)分拆上市。分拆上市成為國(guó)企上市公司優(yōu)化資源配置、提升企業(yè)價(jià)值的重要路徑。

“分拆上市”賽道值得投資人重點(diǎn)關(guān)注

本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，“分拆上市”輪投資項(xiàng)目是Pre-IPO項(xiàng)目的一種，投資人投資時(shí)點(diǎn)往往為上市母公司發(fā)布分拆上市預(yù)案前后。

分拆上市的投資項(xiàng)目作為近年來(lái)出現(xiàn)的一類特殊策略型投資項(xiàng)目，由于其具有高收益、短周期、強(qiáng)確定性的優(yōu)勢(shì)，值得一級(jí)市場(chǎng)投資人重點(diǎn)關(guān)注。以下為已完成分拆上市且在分拆上市前不久完成最后一輪融資的案例的投資回報(bào)率分析：

分拆上市輪項(xiàng)目的投資回報(bào)率統(tǒng)計(jì)

因此，從數(shù)據(jù)分析可以看到，分拆上市項(xiàng)目是100％確定盈利的投資項(xiàng)目，其退出周期約為2-5年，而IRR平均高達(dá)50％左右。分拆上市項(xiàng)目回報(bào)率穩(wěn)定較高的原因主要有三點(diǎn)：

第一，擬分拆子公司一般為上市母公司旗下最優(yōu)質(zhì)的獨(dú)立資產(chǎn)。上市公司擬分拆旗下子公司獨(dú)立上市，往往主要看中子公司獨(dú)立上市后可以獲得更高的估值倍數(shù)和更便捷的融資途徑。因此，擬分拆資產(chǎn)一般為上市母公司體系內(nèi)最優(yōu)質(zhì)的獨(dú)立資產(chǎn)，根據(jù)上文分析，擬分拆資產(chǎn)集中于高端裝備制造、生物醫(yī)藥、新一代信息技術(shù)、新能源、新材料、節(jié)能環(huán)保等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，因此，該類子公司獨(dú)立上市后將獲得較在原上市母公司體系內(nèi)更高的估值倍數(shù)。

第二，擬分拆子公司往往為規(guī)范性達(dá)標(biāo)的擬上市主體。擬分拆子公司作為已上市公司的子公司，其已在上市公司合并報(bào)表范圍內(nèi)經(jīng)營(yíng)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間，規(guī)范性基本達(dá)到了直接IPO的條件。相較于一般的Pre-IPO項(xiàng)目而言，減少了投行從0開始輔導(dǎo)規(guī)范的過(guò)程，往往不存在瑕疵導(dǎo)致報(bào)告期延后或無(wú)法申報(bào)，降低了整改過(guò)程中的不確定因素。

第三，分拆上市輪融資往往伴隨著員工股權(quán)激勵(lì)。母公司進(jìn)行分拆上市，其中一個(gè)核心訴求是給予擬分拆子公司管理層及員工一定的激勵(lì)，從而提高子公司管理層及員工工作的積極性，有效解決委托代理問(wèn)題，助推擬分拆子公司迅速發(fā)展壯大。因此，分拆上市輪融資往往與員工股權(quán)激勵(lì)并行，相對(duì)而言，該輪融資的估值合理，有效規(guī)避了目前許多戰(zhàn)略新興類產(chǎn)業(yè)存在的“一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛”的問(wèn)題，為后續(xù)上市成功后投資人與員工共同的投資回報(bào)率留有相對(duì)廣闊的空間。（文夕）

本文源自：中國(guó)基金報(bào)