12月4日，一起教育正式登陸納斯達(dá)克，發(fā)行價10.50美元，募資規(guī)模為3.3億美元。上市首日，一起教育股價高開低走，盤中跌破發(fā)行價。

資本市場的顧慮可見一斑。2018年來，一起教育累計巨虧26億，現(xiàn)金凈流出16億，上市與其說“上岸”，不如說“續(xù)命”。

問題是，上市融來的這筆錢，能給一起教育“續(xù)多久的命”?

一頭扎進(jìn)K12在線大班課的“紅海”

一起教育成立于2011年，最初的定位是補(bǔ)充公立校教育場景的學(xué)習(xí)產(chǎn)品。

根據(jù)財報，一起教育為全國超90萬教師、5430萬學(xué)生、4520萬家長提供教學(xué)、學(xué)習(xí)和評測應(yīng)用。目前服務(wù)全國7萬所學(xué)校，覆蓋全國三分之一的公立中小學(xué)。但這所謂的上億用戶，實際上并未給一起教育帶來多少收入。

財報顯示，一起教育的絕大多數(shù)收入來源于K12在線大班課。2017年始，一起教育加入在線大班課的爭奪;2018年，其K12在線大班課的收入為0.94億元，占總營收30%。到2019年，這項收入達(dá)到3.6億元，占比暴增至89%。到了今年前三季度，這項收入已達(dá)到7.51億，占比進(jìn)一步增至93%——按此比例計算，一起教育的公立校增值服務(wù)收入只有不到5700萬。這意味著，雖然歷經(jīng)近10年的發(fā)展，一起教育的To B業(yè)務(wù)卻始終不溫不火，真正有起色是在最近三年涉足在線大班課之后。

一起教育的在線大班課究竟在行業(yè)內(nèi)處于怎樣的地位?一起教育并沒有公布正價課付費(fèi)人次。財報披露，截至2020年9月30日，一起作業(yè)學(xué)生端日活躍為680萬，月活躍用戶為1950萬。雖然號稱“國內(nèi)課外K12在線大班課服務(wù)TOP 5”，但這項排名中，有一個關(guān)鍵限定詞“在線K12大班課”——嚴(yán)格來說，學(xué)而思、猿輔導(dǎo)等旗下課程品類更加豐富的公司，可能沒有被計算在內(nèi)。

2019年，一起教育的付費(fèi)課程人數(shù)為72.6萬。2020年前9個月，在線K12輔導(dǎo)服務(wù)付費(fèi)課程入學(xué)人數(shù)為116.8萬，同比增加188.4%。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，2020年猿輔導(dǎo)的暑期長期付費(fèi)用戶為160萬人次，作業(yè)幫暑期正價班學(xué)員就讀數(shù)超過171萬人次——一起教育與頭部機(jī)構(gòu)仍然有不小的差距。

對比上市公司，一起教育的付費(fèi)課程人數(shù)與跟誰學(xué)正價課付費(fèi)人次相當(dāng)，后者三季度正價課付費(fèi)人次為125.6萬。但兩者正價課學(xué)員的價值卻又有很大不同：跟誰學(xué)僅第三季度的收入就達(dá)到19.658億元，一起教育前三季度的營收只有8.08億元。一起教育前三季度的營收之和僅相當(dāng)于跟誰學(xué)單季度營收的40%左右。

再來看網(wǎng)易有道，三季度有道正價課付費(fèi)人次達(dá)49.9萬，精品課銷售額8.8億元，也高于一起教育三個季度的總營收。以此粗略推算，一起教育的正價課學(xué)員質(zhì)量可能與上述機(jī)構(gòu)還有很大差距;正價課用戶量也可能遠(yuǎn)未達(dá)到第一梯隊，突圍壓力很大。

前三季虧損即超去年全年

對于一起教育而言，K12在線大班課業(yè)務(wù)或許是一把雙刃劍。

積極的一面是，該業(yè)務(wù)確實帶來了整體規(guī)模的大幅提升。特別是進(jìn)入2020年，站上風(fēng)口的一起教育，前三季度實現(xiàn)營收8.08億元，同比大幅增加277.6%。前三季度已經(jīng)是去年全年營收近2倍。

但需要看到的是，K12在線大班課業(yè)務(wù)發(fā)展的同時帶來了成本費(fèi)用的陡增。前三季度，僅營銷費(fèi)用就高達(dá)8.51億，營銷開支甚至超過了營業(yè)收入。

橫向?qū)Ρ染W(wǎng)易有道來看，一起教育的費(fèi)用構(gòu)成非常特殊。營銷費(fèi)用雖高，但其他費(fèi)用開支竟同樣高企。其中研發(fā)費(fèi)用高達(dá)4.23億，一般及行政費(fèi)用達(dá)1.83億，均明顯超過網(wǎng)易有道。網(wǎng)易有道將大量資金用于市場開拓，而一起教育卻被研發(fā)和行政費(fèi)用牽扯很大精力。在燒錢大戰(zhàn)的關(guān)鍵節(jié)點，這樣的資金分配情況，很容易對一起教育的用戶增長產(chǎn)生消極影響。

此外，費(fèi)用高企也帶來了一起教育的巨額虧損。前三季度，一起教育凈虧損9.75億元，同比增加24%，虧損額超越了去年全年。從2018年以來，一起教育分別虧損6.56億、9.64億、9.75億，累計虧損近26億元。常年巨額虧損下，一起教育未來的經(jīng)營壓力巨大。

最直觀的是經(jīng)營活動現(xiàn)金流，2018年、2019年以及2020年前三季度，一起教育常年處于現(xiàn)金凈流出的狀態(tài)，分別流出4.19億、6.31億和5.26億元，累計現(xiàn)金流出高達(dá)15.77億元，而這一時段的累計營業(yè)收入為15.25億元。縱觀其他上市公司，無論是有道還是跟誰學(xué)，都沒有出現(xiàn)如此大幅度的現(xiàn)金凈流出。這樣的經(jīng)營狀態(tài)，風(fēng)險隱患不小。

另外，資產(chǎn)負(fù)債情況也已展現(xiàn)了經(jīng)營層面的壓力。2018年至今，一起教育的總負(fù)債持續(xù)上升，資產(chǎn)負(fù)債率從23.8%一路陡增到85%、擴(kuò)大了2.6倍。現(xiàn)金情況則從2018年末的12.53億減少到今年9月末的8.14億，縮水逾三成。三季度末的8.14億現(xiàn)金，按一起教育的“燒錢速度”來看，甚至可能無法支撐未來三個季度的經(jīng)營。

此前，一起教育累計進(jìn)行了7輪融資。2015年以前，基本保持每年一輪的頻率。而從D輪到E輪，一起教育用了將近3年時間;從2018年完成E輪2.5億美元融資后，一起教育再也沒有獲得新的融資。

而在多達(dá)7輪融資之后，資方的話語權(quán)正越來越重。股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，順為資本持股20.2%，已經(jīng)是一起教育的第一大股東。并且，順為不只是持有普通股，還持有大量優(yōu)先股。

沒有新融資進(jìn)場，資方的話語權(quán)又越來越重——一起教育的上市，頗有為經(jīng)營輸血而被“裹挾上市”的意味。

千億美元市值“路漫漫其修遠(yuǎn)兮”

雖然創(chuàng)始人曾貴為新東方最年輕的分校校長;雖然新東方“三駕馬車之一”的王強(qiáng)曾擔(dān)任過董事長;雖然獲得了真格基金、老虎基金、淡馬錫、順為資本等知名機(jī)構(gòu)投資，但一起教育眼下仍然如履薄冰。

一方面，在線大班課的燒錢大戰(zhàn)正步入白熱化階段。無論是未上市的猿輔導(dǎo)、作業(yè)幫，還是已上市的跟誰學(xué)、網(wǎng)易有道，營銷大戰(zhàn)愈演愈烈，且投入力度極大。網(wǎng)易有道CEO周楓曾明確表示，今年是企業(yè)快速起量，進(jìn)行規(guī)模化發(fā)展的重要窗口期，以后跑出新玩家的幾率明顯變小。

對一起教育來說，雖然可能不想燒錢但身不由己。前三季度高達(dá)8.51億的投入已經(jīng)說明了問題，接下來一起教育可能還會繼續(xù)追加投入。但3.15億美元的上市融資，能夠支撐一起教育經(jīng)營多久?按照目前的虧損程度，可能最多支撐僅1年，壓力可見一斑。

另一方面，其To B業(yè)務(wù)的變現(xiàn)依然困難。To B業(yè)務(wù)主要是為公立校提供增值服務(wù)進(jìn)而收取費(fèi)用，或者向一起學(xué)網(wǎng)校導(dǎo)流。但從目前看，一起教育為超過90萬教師、5430萬學(xué)生、4520萬家長服務(wù)，卻似乎只換來了116.8萬付費(fèi)用戶，轉(zhuǎn)化率非常低。而一起教育提升轉(zhuǎn)化率的手段或也十分有限。

今年7月，王強(qiáng)離任董事長時曾表示，“教育賽道將出現(xiàn)一兩個一千億美元市值的公司，一起教育是其中一個”。目前來看，巨額虧損、現(xiàn)金大幅流出、燒錢大戰(zhàn)看不到盡頭，一起教育實現(xiàn)千億美元市值的夢想，恐怕要走很長的路。